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事件：公司发布2023 年中报，上半年实现收入85.1 亿元，同比+7.2%，实现归母净利润8.7亿元，同比+18.8%；其中23Q2 实现营收45 亿元，同比+9.7%，实现归母净利润4.8 亿元，同比+23.5%，公司业绩超市场预期。

主流产品收入激增，带动整体量价齐升。量方面，23H1 公司实现销量172.7 万吨，同比增长4.8%；其中23Q2实现销量90.3 万吨，同比+5.7%；单二季度增速表现出色，主要系去年同期受疫情影响存在低基数效应。分价格带看，23Q2公司高档/ 主流/ 经济啤酒实现收入29.3/43.9/10 亿元， 同比分别+6.4%/+15.7%/-0.3%；其中主流产品增速迅猛，主要系以乐堡、重庆为代表的腰部产品全国化表现良好，叠加行业内次高价格带恢复较快所致。价方面，在主流产品优异表现带动下，23 年单二季度公司吨价同比提升4.0%至4880 元/吨水平。分区域看， 23Q2 西北区/ 中区/ 南区收入增速分别为+1.6%/+5.0%/+30.6%，除去年同期疫情致使低基数外，Q2 以来国内旅游热度恢复明显，亦帮助南区收入快速回暖。

成本端压力缓释，盈利能力持续提升。23H1 公司毛利率为48.5%，同比下降0.2pp，其中23Q2毛利率同比+1.9pp 至51.5%；毛利率提升主要系Q2 以来包材及大麦等啤酒关键原材料价格持续回落，23Q2 公司吨成本同比下降0.1%至2418 元/吨。费用方面，23Q2 公司销售费用率为15.9%，同比增加0.6pp，主要由于相较去年同期收缩费投，今年回归正常投放力度；管理费用率同比下降0.02pp 至3.2%；所得税率同比下降1.95pp，预计与享受西部大开发优惠税率区域销量表现较好有关。综合来看，受益于成本端压力减小，23Q2公司净利率同比提升2.2pp 至21.5%。

消费复苏态势持续，旺季高温助力高增。展望23H2：产品方面，随着消费复苏以及外部环境的持续改善，乌苏大单品销量有望实现恢复性增长，同时公司将持续推进乐堡品牌全国化布局与重庆品牌内部结构升级，两大腰部品牌放量将有效拓宽公司利润来源。渠道方面大城市计划仍稳步推进中，借助烧烤等强势渠道持续加强华东和华南等发达区域渗透率。随着公司 “6+6”品牌矩阵日益成熟，下半年原材料成本压力进一步缓解，叠加旺季高温天气延续等有利因素，23H2 公司盈利能力有望持续上行。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为3.20 元、3.79 元、4.49元，对应动态PE 分别为29 倍、24 倍、20 倍，维持“买入”评级。

风险提示：现饮场景恢复不及预期风险，高端化竞争加剧风险。

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